股价下跌是系统风险及非系统风险共同作用结果，故虚假陈述行为与投资损失之间不存在因果关系

某A、海南神农科技股份有限公司证券虚假陈述责任纠纷民事申请再审审查民事裁定书

  审理法院：最高人民法院

  案号：(2021)最高法民申7870号   

  案由：民事>与公司、证券、保险、票据等有关的民事纠纷>证券纠纷>证券欺诈责任纠纷>证券虚假陈述责任纠纷

  再审申请人（一审原告、二审上诉人）：某A。

  被申请人（一审被告、二审被上诉人）：海南神农科技股份有限公司。

  再审申请人某A因与被申请人海南神农科技股份有限公司（以下简称神农科技公司）证券虚假陈述责任纠纷一案，不服海南省高级人民法院（2020）琼民终372号民事判决，向本院申请再审。本院依法组成合议庭对本案进行了审查，现已审查终结。

  某A申请再审称，一、二审法院以案涉年报发布前后神农科技公司股价没有畸形上涨为由，认定案涉年报披露的虚假信息对公司股价的波动没有产生直接影响是错误的。案涉年报披露的虚假信息不能真实地反映公司的经营情况和盈利情况，影响了市场对公司股价的定位和投资者对公司股价的判断及投资决策，故神农科技公司的虚假陈述行为与投资者的投资决策存在直接的因果关系。无论投资者买入股票出于何种原因，上市公司年报对其经营业绩的披露始终是影响投资者决策的重大因素，因此本案应适用《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《证券虚假陈述若干规定》）第十八条确立的推定因果关系，认定在实施日到揭露日期间买入并一直持有该公司股票的投资行为与虚假陈述行为之间存在交易因果关系。而且，由于神农科技公司虚增了营业收入和利润，导致其本应加速下跌的股价没有加速下跌，故其股票价格不能反映真实的股票价值，与同时期的创业板指数比对后所产生的数据也不能反映真实情况。真实的财务情况揭露后，其股票的价格与价值相符时，股价的涨跌幅不会像实施日至揭露日期间那么大。神农科技公司关于投资者的交易决定主要受其他利好消息影响的陈述，亦缺乏事实依据。综上，二审判决适用法律错误，依据原《中华人民共和国民事诉讼法》第二百条第六项的规定，请求再审本案。

  神农科技公司提交意见称:(一)神农科技公司所涉证券虚假陈述责任纠纷系列案共46起，其中15起案件的判决已生效，其余31起案件的原告基于其他案件的生效判决结果，也全部主动撤回起诉、服判息诉。鉴于其余案件生效判决已经确认虚假陈述行为与投资者的投资损失之间没有因果关系，为维护司法裁判的权威性、稳定性，应驳回某A的再审申请。(二)根据法律规定及司法实践，若虚假陈述行为与投资者的投资决策之间没有因果关系，则虚假陈述行为人不承担赔偿责任。二审判决关于某A的投资决策与本案虚假陈述行为之间没有因果关系的认定，事实清楚、适用法律正确，应予维持。证券虚假陈述赔偿责任系侵权责任，虚假陈述行为与投资者的损失之间存在因果关系是证券虚假陈述赔偿责任的构成要件之一。若投资者的投资决定并非受到虚假陈述行为的误导，则投资者的投资决策与虚假陈述行为之间没有交易因果关系，进而投资者的损失与虚假陈述行为之间当然也没有因果关系。根据司法判例，人民法院通常通过考察虚假陈述行为对股价的影响等因素，考察虚假陈述行为是否会影响投资者的投资决策，进而判断虚假陈述行为与投资者的损失之间是否存在因果关系。二审判决通过考察案涉信息是否会对股票价格产生明显影响，认定案涉虚假陈述行为与投资者的投资决策之间不存在因果关系，符合法律规定和既往判例，并无不当。某A主张其投资决策受神农科技公司虚假陈述行为影响，缺乏事实与法律依据，明显不能成立。(三)某A的投资损失是由系统风险和非系统风险因素造成的，神农科技公司的案涉虚假陈述行为与之没有因果关系，依法不应承担赔偿责任。请求驳回某A的再审申请。

  本院审查期间，全国人民代表大会常务委员会对《中华人民共和国民事诉讼法》做出了修改，原第二百条的条文序号被调整为第二百零七条，内容未作修改。修改后的《中华人民共和国民事诉讼法》自2022年1月1日起施行。

  本院经审查认为，本案系证券虚假陈述责任纠纷再审审查案件，应当围绕某A的再审申请理由，对二审判决是否存在《中华人民共和国民事诉讼法》第二百零七条第六项规定的情形进行审查。本案审查的重点为：神农科技公司的虚假陈述行为与某A的投资损失之间是否存在因果关系。

  《证券虚假陈述若干规定》第十八条规定，若该条设定的有关基础事实得到证明，就可以推定投资损失与虚假陈述之间存在因果关系。第十九条则规定，虚假陈述行为人可以就投资者对基础事实的证明提出反证，以证明投资者的损失与虚假陈述之间不存在因果关系，其中包括“损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致”的情形。实践中，通常以股价及股票大盘指数和其所属行业板块指数等相关数据的变动情况作为判断系统风险因素是否存在以及影响大小的参考依据。

  根据二审法院查明的事实，《2014年年度报告》发布后，神农科技公司的股价没能承接之前的强劲走势，反而走弱，其走势也明显弱于大盘及其所属的创业板块。《2015年年度报告》发布后，从股价企稳反弹起，神农科技公司的股价走势总体上仍明显弱于大盘，与创业板块基本一致。《2016年年度报告》发布后，直至揭露日呈下跌趋势，与深证成指和创业板指数相差幅度不大，且该年度虚假陈述虚增的营业收入占实际营业收入比例较少，不足以影响投资者购买股票的决策。从揭露日至基准日，神农科技公司股价仅微幅下跌，总体走势运行平稳。上述情况并未体现出神农科技公司的虚假陈述行为对其股价走势产生了影响。此外，神农科技公司作为创业板上市公司，其股价在虚假陈述行为发生后的整体走势受创业板指数走势的影响更大，该现象符合股市的客观规律。二审判决基于诱多型虚假陈述的性质特征，将神农科技公司虚假陈述行为实施日、揭露日和基准日前后的股价波动与深证成指、创业板指数的涨跌情况进行综合对比分析，认定神农科技公司股价的下跌应是系统风险及非系统风险共同作用的结果，而非由神农科技公司虚假陈述行为所致，依据充分。本案符合《证券虚假陈述若干规定》第十九条第四项规定的情形，二审判决在查明事实的基础上认定神农科技公司的虚假陈述行为与某A的投资损失之间不存在因果关系，并无不当。

  综上，某A的再审申请不符合《中华人民共和国民事诉讼法》第二百零七条第六项规定的情形。本院依照《中华人民共和国民事诉讼法》第二百一十一条第一款，《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国民事诉讼法〉的解释》第三百九十五条第二款的规定，裁定如下：

  驳回某A的再审申请。

  二Ｏ二二年一月二十六日